Bs. As., 09/03/98.

VISTO la Resolución S.A.F.J.P. N° 191/97, y

CONSIDERANDO:

Que el procedimiento establecido en la citada Resolución para la valuación de los certificados de depósitos a plazo fijo de rendimiento variable se ajusta a los aspectos contractuales de las operaciones en detrimento de sus aspectos financieros.

Que el método de valuación empleado genera incentivos para la realización de inversiones que privilegian su exposición contable, lo que permite anticipar el posible rendimiento de la inversión y provoca distorsiones intertemporales en el valor de los fondos de jubilaciones y pensiones.

Que a fin de limitar estos efectos resulta conveniente contemplar la estructura financiera implícita de las operaciones, sin que ello implique desconocer la naturaleza de depósito a plazo fijo de la imposición, respondiendo al criterio de no prescindir de la realidad económica subyacente, más allá de la instrumentación a la que se recurra.

Que el método de valuación de los activos de los fondos de jubilaciones y pensiones no deberá ser un elemento importante a la hora de tomar las decisiones de inversión, privilegiándose esta razón por sobre las bondades intrínsecas de la inversión, que es el criterio que surge del régimen de la Ley Nº 24.241, por lo que resulta necesario limitar los incentivos existentes a la constitución de determinados depósitos a plazo fijo de rendimiento variable.

Que esta instancia se encuentra facultada para el dictado de la presente medida en atención a las prescripciones contenidas en el artículo 119º, inc. b), de la Ley Nº 24.241 y el Decreto Poder Ejecutivo Nacional Nº 1605/94.

Por ello,

EL SUPERINTENDENTE DE ADMINISTRADORAS DE FONDOS DE JUBILACIONES Y PENSIONES

RESUELVE:

ARTICULO 1º- Las inversiones a plazo definidas en el punto D) de la Comunicación 'A' 2482 y modificatorias del BANCO CENTRAL DE LA REPUBLICA ARGENTINA (BCRA), que se constituyan o renueven a partir de la entrada en vigencia de la presente Resolución, serán valuadas diariamente de acuerdo al valor actual del capital impuesto en el Certificado de Depósito de Rendimiento Variable (CDRV), más la valorización del rendimiento variable aplicando los procedimientos descriptos en el Anexo I de la presente. En caso de existir adicionalmente una tasa fija pactada, los intereses devengados serán sumados a los dos valores descriptos en el párrafo anterior, los que en conjunto determinarán el precio del CDRV en cada fecha de cálculo.

ARTICULO 2º- Cuando el procedimiento descripto en el Anexo I de esta Resolución, no permita determinar la valorización financiera del CDRV, dicho CDRV será valuado al valor del capital impuesto.

ARTICULO 3º- La presente comenzará a regir al día siguiente de su notificación.

ARTICULO 4º- Regístrese, comuníquese, notifíquese a las Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones, publíquese, dése a la Dirección Nacional del Registro Oficial y archívese. - Lic. HECTOR ARMANDO DOMENICONI, Superintendente de A.F.J.P.

ANEXO I

A los fines de la presente resolución se considerará:

'activo subyacente': el precio o valor de los activos o índices que las partes convengan a efectos de determinar la retribución variable de los depósitos constituidos conforme las disposiciones del punto D) de la Comunicación 'A' 2482 del BCRA y modificatorias.

'precio del día': son aquellos precios o valores que esta Superintendencia determina en forma diaria conforme a la Instrucción SAFJP Nº 38 (Texto Ordenado Instrucción SAFJP Nº 72) o en su defecto los precios o valores de cierre de mercado correspondiente.

'capital impuesto': es el importe por el que se ha constituido el CDRV.

VALOR DEVENGADO DE LOS CERTIFICADOS DE DEPOSITOS CON RETRIBUCION VARIABLE

La fórmula para el cálculo del valor diario de los depósitos con retribución variable será igual a la suma del valor actual del capital impuesto más la valorización del rendimiento variable más el devengamiento del rendimiento fijo, según la siguiente fórmula general:

Referencias:

Cálculo del Rendimiento Variable de cada certificado:

donde:

RVjt: Rendimiento Variable del CDRVj en el momento t de valuación.

Estrategiat: Es la combinación de contratos de compra y/o venta de opciones que en forma implícita tuvieran los CDRV, valuados en el momento t.

Q: Es el número de contratos que posee el CDRV, que se determina de acuerdo al procedimiento que a continuación se describe.

Determinación de la cantidad de contratos Q

Se diferenciará la aplicación de la fórmula según se haya expresado como VARIACION o DIFERENCIA la relación entre los precios iniciales (PI) y finales (PF) del activo subyacente, de acuerdo a la información que surja en los CDRV.

Si es por INCREMENTO:

Si es por DIFERENCIA:

donde:

Q: Cantidad de contratos, sobre una estrategia, que se ha inferido el CDRV posee.

L: Porcentaje de apalancamiento explícito en el certificado.

Cj: Capital impuesto del CDRV.

PI: Precio inicial del activo subyacente declarado en el CDRV.

Determinación de la valoración de las estrategias para determinar el Rendimiento Variable

Las estrategias estarán definidas como la combinación de contratos de compra y/o venta. En el momento de la valuación esta Superintendencia determinará la combinación de contratos que tiene implícito un CDRV en sus condiciones de emisión.

Determinación de la valorización de un contrato de opciones de compra

Determinación de la valorización de un contrato de opciones de venta

donde:

ct: Es el valor de un contrato de opciones de compra en el momento t.

pt: Es el valor de un contrato de opciones de venta en el momento t.

S: Es el precio que determine esta Superintendencia para el activo subyacente en el momento t de valuación del contrato.

En el caso de activos subyacentes en los que esta Superintendencia informe precios en forma regular, se tomará el 'precio del día' t. En caso contrario, se tomarán los precios de cierre diario del respectivo mercado o el que informe una agencia de noticias especializada.

X: Es el precio al que se ejecuta el contrato de opción de acuerdo a las condiciones de emisión.

N (d1) y N (d2): es la probabilidad acumulada de una distribución Normal.

Rf: Tasa de interés expresada en tanto por uno.

Existirá una tasa de interés para los plazos de 3, 6, 9, 12, 15, 18 y 24 meses correspondiente a la tasa de rendimiento, para esos plazos, de los U. S. Treasury Strip.

A los efectos indicados en el párrafo precedente se utilizará la que corresponda al período inmediatamente siguiente al plazo remanente del CDRV.

(T - t): Plazo total al que ha sido emitido el CDRV, menos el plazo transcurrido desde su imposición.

o: Volatilidad anual del activo subyacente en el momento t.

Cálculo de la Volatilidad

La volatilidad anual se obtiene de:

El cálculo de la volatilidad se realiza diariamente tomando los últimos 40 días hábiles de los precios de los activos subyacentes.

Desvío standard muestral:

Cálculo para determinar la probabilidad acumulada de una distribución normal:

donde:

a1 = 0.31938153

a2 = 0.356563782

a3 = 1.781477937

a4 = 1.821255978

a5 = 1.330274429

Procedimiento para la determinación del capital implícito sujeto a devengamiento a una tasa fija determinada

El capital implícito sujeto a devengamiento de una tasa fija, se determina en la fecha de constitución del CDRV.

donde:

VP(Cj)0: Valor presente del capital impuesto del CDRV.

Cj: Capital impuesto del CDRV.

Estrategia: Es la combinación de contratos de compra y/o venta de opciones que en forma implícita tuvieran los CDRV, valuados en el momento 0.

Q: Es la cantidad de contratos, sobre una estrategia, que se ha inferido el CDRV posee.

Determinación de la tasa que devengará VP(Cj)0

donde:

r0: Es la tasa que devengará VP(Cj)0 hasta el vencimiento del CDRV.

T: Cantidad de días a que ha sido constituido el CDRV.

VP(Cj)0: Valor presente del capital impuesto el día de la constitución del CDRV.

Cj: Capital impuesto del CDRV.

Determinación del valor de VP(Cj) en el momento t

El capital impuesto del CDRV, devengará intereses por los días transcurridos desde la fecha de imposición, de la siguiente manera:

donde:

VP(Cj)t: Es el valor actualizado al momento t del valor presente del capital impuesto del CDRV.

t: Es la cantidad de días transcurridos entre la fecha de imposición y la de cálculo del CDRV.

VP(Cj)0: Valor presente del capital impuesto del CDRV.

r0: Es la tasa que devengará VP(Cj)0 hasta el vencimiento del CDRV.

Cálculo del Rendimiento Fijo de cada certificado:

En el caso que el CDRV contemple una tasa de remuneración fija asegurada, el procedimiento para el cálculo será el siguiente.

donde:

RFjt: Intereses devengados en el momento t del CDRV j.

TNA: Tasa Nominal Anual Vencida expresada en tanto por uno, de rendimiento fijo asegurado.

t: Es la cantidad de días transcurridos entre la fecha de imposición y la de cálculo del CDRV.

T: Cantidad de días a que ha sido constituido el CDRV.

Cj: Capital impuesto del CDRV.